Bitwise 首席投資官 Matt Hougan 表示，Strategy 公司 STRC 優先股的急劇拋售是當前加密貨幣市場週期中「痛苦但必要」的一部分，並認為這反映了市場觸底前常見的週期末去槓桿化現象。

比特幣在 6 月下旬跌破 6 萬美元，創下 2024 年以來的最低水準，Hougan 將此跌幅主要歸因於 STRC 周圍的動盪。STRC 是 Strategy (MSTR) 用於資助其比特幣購買的永續優先股工具。

承壓的優先股

STRC 於去年推出，目標面值為 100 美元，最初支付 9% 的殖利率。

Strategy 表示，當價格跌破 100 美元時，它會將殖利率提高 0.25 到 0.50 個百分點，以吸引買家回到面值。該機制在一段時間內發揮了作用，因為利率攀升至 11.5%，價格保持在 100 美元附近，投資者向該工具投入了 105 億美元，幫助為 Strategy 的比特幣購買提供資金。

在接下來的幾週，隨著比特幣和 MSTR 雙雙下跌，投資者開始懷疑 Strategy 是否能夠或會繼續支付 STRC 的股息，價格跌破面值，最低跌至 75 美元。

Hougan 表示，這種擔憂是合理的，但被誇大了。

Strategy 持有約 496 億美元的比特幣和 26 億美元的現金，而債務為 68 億美元，優先股為 155 億美元。他說，如果今天出售其比特幣，足以支付 28 年的股息義務。

在 Hougan 看來，真正的不確定性在於 Strategy 是否真的會繼續支付，因為它有權自行決定暫停 STRC 的股息。

Strategy 的新框架

6 月 29 日，Strategy 引入了一個新框架，允許其定期出售比特幣以支付股息。

該公司表示，將停止自動提高 STRC 利率以捍衛 100 美元的價格，而是讓該股票以可變價格交易，並表示可能會在公開市場上回購 STRC。消息傳出後，MSTR 和 STRC 均大幅上漲。

Hougan 表示，進一步提高利率並非現實的選擇。

在 75 美元時，STRC 的有效殖利率已達到 15.4%，將名義利率從 11.5% 推高到該水準，恐會進一步嚇跑投資者，讓他們懷疑 Strategy 將從何處籌集現金。他預計在比特幣價格大幅上漲之前，STRC 不會回到 100 美元。

影響力減弱的 Strategy，新買家浮現

Hougan 表示，Strategy 作為比特幣最主要的單向買家的時代可能也已結束。

展望未來，該公司可能會根據市場情況買入或賣出，儘管他預計不會有大規模拋售，因為沒有什麼能迫使 Strategy 每年出售超過幾十億美元的比特幣。

他指出，機構更有可能引導下一階段的比特幣需求，他引用了摩根士丹利的專有比特幣 ETF、富國銀行將比特幣納入模型投資組合、德克薩斯州的戰略比特幣儲備，以及自 2024 年以來累計超過 500 億美元的比特幣 ETF 資金流入。

Hougan 也駁斥了對 Strategy 清算擔憂的數學依據，認為比特幣需要下跌超過 70% 並保持多年，才能讓該公司面臨風險。

Bitwise 歐洲研究主管 Andre Dragosch 在 X 上的另一篇文章中也提出了類似的時間表，稱 7 月似乎有望標誌著比特幣從熊市狀態轉向牛市狀態。

Dragosch 表示，半導體股票的急劇逆轉可能會促使聯準會採取鴿派反應，而他自己的基本情況是市場會提前於廣泛共識定價底部，他預計底部將落在 10 月。

週期末動態

Hougan 將 STRC 的解套比作 Grayscale 的 GBTC 溢價在 2021 年崩潰的情況，當時機構投資者以公允價值創建 GBTC 份額並以 20% 至 50% 的溢價將其出售到市場，在該交易崩潰之前將大量資金投入比特幣。他說，追逐高收益和低波動性的資本從來都不適合比特幣，需要在市場觸底之前將其清除。

Hougan 還列舉了一些他正在關注的市場觸底信號，包括 MSTR 以低於其資產淨值的價格交易、加密貨幣恐懼與貪婪指數接近歷史低點，以及比特幣資金費率轉為負值，因為更多的散戶交易者押注價格下跌而非上漲。

Bitwise 的首席投資官表示，他預計新的牛市將在秋季開始，儘管他承認市場底部只有在事後才能明顯看出。

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