黄金抢在量化宽松政策之前出手，比特币则在等待流动性（二）

要理解比特币为何对降息反应冷淡，不妨从黄金入手。黄金是一种全球定价的资产。虽然散户投资者通常以克为单位进行交易，但国际定价却以金衡盎司和吨为单位。正是这种全球定价结构，使得宏观经济因素的影响如此之大。

比特币也具有这一特点。此外，它的价格是全球统一的，这意味着任何严肃的分析都必须从美国宏观经济状况入手。

谜题显而易见。美国已经进入新一轮降息周期，然而比特币价格仍徘徊在 8 万美元附近，而黄金价格却持续走高。传统理论认为，低利率应该利好股票和加密货币等风险资产。然而，所谓的防御性资产却逆势上涨。

这种矛盾可以用两个结构性因素来解释。

市场关注的并非名义利率，而是实际利率。通胀居高不下，只要通胀持续，即使政策利率下调，实际利率也难以突破高位。

从实体经济角度来看，降息并未转化为更宽松的金融环境。银行并未实质性地放宽贷款标准。企业依然不愿借贷。换言之，政策与资本配置之间的中间环节仍然受阻。

与此同时，美国财政部仍在持续发行大量新债。2025 年下半年，用于现有债务再融资的债券发行速度超过了降息释放的流动性。结果看似有悖常理，却至关重要：整体流动性并未扩张，反而有所萎缩。

目前没有足够的“可用资金”来推动比特币价格上涨。

此轮降息周期与以往推动牛市的降息周期有着本质区别。美联储降息并非因为经济增长强劲，而是因为失业率上升、企业违约率增加以及政府偿债成本变得难以为继。

这是一次防御性降息，主要受经济衰退担忧和滞胀风险的影响。

在这种环境下，资本的行为方式有所不同。机构投资者将生存置于收益之上。他们的第一反应不是追逐波动，而是降低风险敞口并建立现金缓冲。

尽管比特币的生命周期很长，但它仍然是世界上流动性最强的高风险资产之一。当市场压力增大时，它被视为流动性来源——一个金融提款机。风险规避始于加密货币，而非止于此。

这与加密货币价格上涨时的逻辑如出一辙。在价格扩张期间，资金最后流入加密货币；而在不确定性上升时，资金最先流出加密货币。

相比之下，投资者正等待实际利率大幅下降，黄金则被用作对冲美元贬值的工具。

美国利息支出现已超过国防开支，成为继社会保障和医疗保险之后联邦政府的第三大支出。

华盛顿实际上只剩下三个选择。

首先，通过发行新债券来偿还旧债券，从而无限期地滚动偿还债务。鉴于联邦债务总额已超过 38 万亿美元，这种做法只会加剧问题。

其次，通过向短期票据发行转移来抑制长期收益率，降低平均融资成本，但并未解决根本的不平衡问题。

第三，也是最重要的一点，允许通过货币贬值实现隐性违约。当债务无法以实际价值偿还时，就用贬值的美元来偿还。

这就是金价飙升至 4500 美元背后的结构性原因。世界各国都在对冲美元信誉危机后期阶段的风险。

单靠降息是不够的。华尔街许多人现在公开宣称，为了避免崩溃，金融体系需要持续的货币扩张和可控的通胀。这就形成了一个致命的恶性循环：要么印钞导致货币贬值，要么拒绝印钞引发违约。

历史表明，这一选择不可避免。美联储不太可能容忍系统性崩溃。重新实施量化宽松和收益率曲线控制，现在看来更多的是时机问题，而非概率问题。

一旦理解了这个框架，目前黄金和加密货币之间的分歧就变得合情合理了。两种资产都能对冲通胀，但时机至关重要。

黄金预示着未来货币扩张的趋势，比特币则在等待确认。

在我看来，前进的道路分两个阶段展开。

当经济衰退指标完全确认——例如美国失业率超过 5%——黄金价格可能会维持在高位，甚至进一步飙升。届时，它将被视为最安全的资产。

然而，比特币可能面临最后一轮下跌。在经济衰退初期，所有资产都会被抛售以筹集现金。追加保证金和强制平仓将成为市场行为的主导。

历史对此已有明确记载。2008 年，黄金价格下跌近 30%后反弹。2020 年 3 月，黄金价格在两周内下跌 12%，而比特币价格则腰斩。

流动性危机波及所有资产。区别在于哪种资产最先复苏。黄金通常能更快企稳并反弹，而比特币则需要更多时间重建市场信心。

最终，降息将不足以应对经济压力。经济紧张将迫使美联储再次扩大资产负债表。

这是流动性闸门真正开启的时刻。

黄金价格可能盘整或横盘整理。资金将积极转向高贝塔系数资产。比特币作为过剩流动性的最纯粹体现，将吸收这股资金流。

在这种情况下，价格变动很少是渐进的。一旦动能积聚，比特币的价格可能在几个月内发生剧烈变化。

白银在 2025 年的上涨行情主要受两方面因素驱动：一是其与黄金的历史关联，二是其工业需求。人工智能基础设施、太阳能和电动汽车都高度依赖白银。

2025 年，包括上海期货交易所和伦敦金银市场协会在内的主要交易所的库存降至临界水平。在牛市中，白银的表现通常优于黄金，但在熊市中，白银的下行风险也更高。

金银比仍然是一个关键指标。

白银价格高于 80 美元时，从历史角度来看较为便宜。低于 60 美元时，白银相对于黄金而言价格较高。低于 50 美元时，投机性过剩往往占据主导地位。

目前价格在 59 左右，该信号表明市场将转向黄金，而不是积极囤积白银。

撇开 2026 年这个具体时间点不谈，长期结论依然不变。黄金和比特币兑法定货币均呈上涨趋势。

唯一的变数在于领导权。今年属于黄金，下一阶段属于比特币。

只要全球债务持续扩张，货币当局继续依赖货币贬值来释放压力，稀缺资产的表现就会优于其他资产。从长远来看，法定货币始终是唯一持续亏损的资产。

现在重要的是耐心、数据和自律。从黄金主导地位向比特币主导地位的过渡不会公开宣布——它将通过流动性指标、政策变化和资本轮动来显现。

我会继续关注这些信号。