انجمن بلاکچین از کمیسیون بورس و اوراق بهادار ایالات متحده (SEC) درخواست کرد تا دو بند از مقررات NMS را لغو کند، با این استدلال که قوانین تدوین شده برای بورس‌های سنتی می‌تواند بازارهای اوراق بهادار توکن‌شده را محدود سازد.

این گروه صنعتی مستقر در واشنگتن، نامه اظهارنظر خود را در 18 آگوست منتشر کرد و از لغو پیشنهادی قوانین 611 و 610(e) حمایت کرد. SEC این پیشنهاد را در 11 ژوئن تحت شماره پرونده S7-2026-20 صادر کرده بود.

این پیشنهاد همچنان در دست بررسی است. هیچ یک از این قوانین لغو نشده‌اند و کمیسیون تاریخی برای رأی‌گیری درباره نسخه نهایی اعلام نکرده است.

انجمن بلاکچین از لغو هر دو قانون حمایت می‌کند

قانون 611، که معمولاً قانون حفاظت از سفارش نامیده می‌شود، به طور کلی از مکان‌های معاملاتی جلوگیری می‌کند که معاملات را با قیمت‌هایی بدتر از مظنه‌های محافظت شده که در جاهای دیگر نمایش داده می‌شوند، اجرا کنند.

این قانون در سال 2005 برای اتصال بازارهای سهام تکه‌تکه شده ایالات متحده و حفاظت از قیمت‌های نمایش داده شده در بین بورس‌ها تصویب شد. این قانون مراکز معاملاتی را ملزم می‌کند تا سیاست‌هایی را برای جلوگیری از معاملات عبوری ممنوع، با رعایت استثنائات، حفظ کنند.

قانون 610(e) به مظنه‌های قفل‌شده و متقاطع می‌پردازد. بازار قفل‌شده زمانی اتفاق می‌افتد که بهترین پیشنهاد خرید برابر با بهترین پیشنهاد فروش باشد. بازار متقاطع زمانی رخ می‌دهد که پیشنهاد خرید از پیشنهاد فروش موجود فراتر رود.

این بند از بورس‌ها و انجمن‌های اوراق بهادار ملی می‌خواهد قوانینی را حفظ کنند که به طور منطقی برای جلوگیری از نمایش مظنه‌های قفل‌شده یا متقاطع توسط اعضا طراحی شده‌اند.

نامه انجمن بلاکچین از حذف هر دو بند حمایت می‌کند. این انجمن استدلال می‌کند که سیستم‌های معاملاتی از زمان تصویب این قوانین، سریع‌تر، خودکارتر و به هم پیوسته‌تر شده‌اند.

این گروه همچنین اظهار داشت که قوانین فرض می‌کنند معاملات از طریق دفاتر سفارش سنتی انجام می‌شود که در آن قیمت نمایش داده شده به عنوان معیار اصلی کیفیت اجرا عمل می‌کند. بازارهای توکن‌شده می‌توانند به طور متفاوتی عمل کنند و اجرا، سوابق مالکیت و تسویه حساب را از طریق سیستم‌های بلاکچین ترکیب کنند.

این گروه می‌گوید قیمت نباید تنها معیار باشد

انجمن بلاکچین استدلال کرد که بهترین قیمت نمایش داده شده ممکن است همیشه بهترین نتیجه کلی را برای یک سرمایه‌گذار به همراه نداشته باشد. عوامل دیگری می‌توانند شامل کارمزدهای تراکنش، قطعیت اجرا، سرعت تسویه، نقدینگی و ریسک طرف مقابل باشند.

مکان‌های بلاکچین همچنین می‌توانند تراکنش‌ها را به صورت همزمان اجرا و تسویه کنند، به جای اینکه معامله را از فرآیند تسویه که بعداً رخ می‌دهد، جدا کنند. این انجمن اظهار داشت که قانون‌گذاری باید به شرکت‌ها اجازه دهد تا هنگام ارزیابی اجرا، این تفاوت‌ها را در نظر بگیرند.

این انجمن گفت: "بلاکچین‌های عمومی می‌توانند امکان معاملات 24/7، تسویه سریع‌تر، شفافیت بیشتر، قابلیت همکاری و مدل‌های جدیدی برای اجرای معاملات را فراهم کنند."

اینها ادعاهایی درباره مزایای بالقوه هستند. تسویه حساب بلاکچین هنوز هم می‌تواند با محدودیت‌های نقدینگی، ریسک‌های قرارداد هوشمند، ازدحام شبکه و الزامات متفاوت حمایت از سرمایه‌گذار مواجه شود.

این گروه از SEC درخواست کرد تا راهنمای بهترین اجرا را در کنار هرگونه لغو، مدرن‌سازی کند. حذف قانون 611، وظیفه گسترده‌تر کارگزار برای جستجوی شرایط مطلوب برای سفارش‌های مشتری را از بین نخواهد برد.

مارک اویه‌دا، کمیسر SEC نیز اظهار داشت که حذف این قوانین سؤالاتی را درباره بهترین اجرا، شفافیت، مکانیک معاملات و اعتماد سرمایه‌گذار مطرح خواهد کرد. او این پیشنهاد را آغاز یک بازنگری گسترده‌تر در ساختار بازار و نه پایان آن، توصیف کرد.

اوراق بهادار توکن‌شده همچنان تحت پوشش قوانین ایالات متحده هستند

این نامه از SEC نمی‌خواهد که اوراق بهادار توکن‌شده را از قوانین فدرال اوراق بهادار معاف کند. بلکه استدلال می‌کند که سیستم‌های معاملاتی زنجیره‌ای (on-chain) سازگار باید بتوانند وظایف نظارتی را از طریق روش‌های متناسب با فناوری خود برآورده کنند.

انجمن بلاکچین اظهار داشت که کمیسیون باید معاملات اوراق بهادار توکن‌شده را به عنوان توانمند در برآورده کردن الزامات اجرا، شفافیت و حمایت از سرمایه‌گذار به رسمیت بشناسد. تعهدات دقیق بسته به دارایی، مکان معاملاتی و واسطه‌های درگیر متفاوت خواهد بود.

همانطور که قبلاً گزارش شده بود، مقامات SEC تأکید کرده‌اند که اوراق بهادار توکن‌شده همچنان مشمول قوانین موجود اوراق بهادار هستند. ثبت سهام یا حق انتفاع بر روی بلاکچین، وضعیت قانونی آن را تغییر نمی‌دهد.

پروژه‌های توکن‌سازی در ایالات متحده با این حال، گسترش خود را در ساختارهای نظارت شده ادامه داده‌اند. در پوشش‌های مرتبط، Ondo Finance یک ETF بلک‌راک و سهام مایکرون را بر روی اتریوم قرار داد، در حالی که اوراق بهادار پایه را از طریق ترتیبات حضانتی سنتی حفظ کرد.

xStocks با حمایت کراکن نیز یک موتور زنجیره‌ای (on-chain) را برای بیش از 70 سهام توکن‌شده راه‌اندازی کرده است. محصولات آن در اتریوم و سولانا فعالیت می‌کنند، اگرچه دسترسی و حقوق سرمایه‌گذار بسته به حوزه قضایی متفاوت است.

این محصولات نشان می‌دهند که چرا تعامل بین اجرای بلاکچین و قوانین موجود بازار به یک مسئله نظارتی زنده تبدیل شده است. آنها ثابت نمی‌کنند که حذف قوانین 611 و 610(e) به طور خودکار هر مدل معاملاتی توکن‌شده را در ایالات متحده مجاز خواهد ساخت.

پیشنهاد SEC بازارهای سهام سنتی را تغییر خواهد داد

پیشنهاد SEC سهام سیستم بازار ملی را به طور کلی پوشش می‌دهد، نه تنها محصولات مبتنی بر بلاکچین. هرگونه لغو نهایی بورس‌های سنتی، سیستم‌های معاملاتی جایگزین، کارگزاران و بازارسازان را تحت تأثیر قرار خواهد داد.

رئیس هیئت مدیره، پل اتکینز، اظهار داشت که این بازنگری با هدف ساده‌سازی ساختار بازار، کاهش هزینه‌ها و اجازه دادن به رقابت برای شکل دادن به بازارهای سهام ایالات متحده است.

اتکینز گفت که این پیشنهاد "قصد دارد ساختار بازار را ساده‌تر و هزینه‌ها را کاهش دهد"، اما SEC هنوز اثبات نکرده است که این نتایج رخ خواهند داد.

انتشار پیشنهاد به بررسی مزایا و خطرات بالقوه می‌پردازد. بدون قانون 611، مکان‌های معاملاتی می‌توانند انعطاف‌پذیری بیشتری در مسیردهی و اجرا به دست آورند، اما سرمایه‌گذاران نیز ممکن است معاملاتی با قیمت‌های پایین‌تر از مظنه‌های نمایش داده شده در جاهای دیگر دریافت کنند.

برخی از اظهارنظرکنندگان عمومی با لغو مخالفت کردند زیرا آنها قانون 611 را به عنوان یک حفاظت عینی قیمت برای سرمایه‌گذاران خرد می‌بینند. آنها استدلال کردند که اتکا بیشتر به ارزیابی‌های بهترین اجرای کارگزاران می‌تواند تضاد منافع مربوط به مسیریابی سفارش را افزایش دهد.

انجمن بلاکچین موضع مخالف را اتخاذ می‌کند. این انجمن استدلال می‌کند که تمرکز سختگیرانه بر قیمت نمایش داده شده می‌تواند سرمایه‌گذاران را از انتخاب مکان‌های معاملاتی که تسویه سریع‌تر، هزینه‌های کلی کمتر یا مزایای دیگر را ارائه می‌دهند، باز دارد.

چه اتفاقی برای مقررات NMS خواهد افتاد

مهلت رسمی اظهارنظر برای این پیشنهاد 17 آگوست بود، پس از انتشار در ثبت فدرال (Federal Register) در 17 ژوئن. انجمن اعلامیه ارسال خود را یک روز پس از مهلت مقرر منتشر کرد، اگرچه بیانیه آن می‌گوید که نامه به کمیسیون ارسال شده است.

کارکنان SEC نظرات را بررسی خواهند کرد و سپس تصمیم می‌گیرند که آیا یک قانون نهایی را توصیه کنند، پیشنهاد را اصلاح کنند یا مفاد موجود را حفظ کنند. کمیسیون همچنین ممکن است اطلاعات بیشتری درخواست کند.

هرگونه لغو نهایی به رأی‌گیری دیگری در کمیسیون و انتشار در ثبت فدرال نیاز خواهد داشت. SEC باید تاریخ لازم‌الاجرا شدن و هرگونه الزامات گذار را مشخص کند.

انجمن همچنین راهنمای به‌روز شده بهترین اجرا را می‌خواهد که به توکن‌سازی و معاملات طولانی‌مدت بپردازد. FINRA به طور جداگانه تا 25 سپتامبر نظرات را درباره تغییرات احتمالی در راهنمای بهترین اجرای خود پس از پیشنهاد SEC دریافت می‌کند.